解析市盈率法企业估值的逻辑特点及相对估值方法的比较

原标题:解析市盈率法企业估值的逻辑特点及相对估值方法的比较

基于公司是否持续经营,公司估值的基础可分为两类:

1.破产的公司(Bankrupt Business)

公司处于财务困境,已经或将要破产,主要考虑出售公司资产的可能价格。

2.持续经营的公司(On-going Business)(PE投资的对象)

假定公司将在可预见的未来持续经营,可使用以下估值方法。

二、公司估值的方法

公司估值方法通常分为两类:一类是相对估值方法,特点是主要采用乘数方法,较为简便,如P/E估值法、P/B估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、市销率估值法、EV/销售收入估值法、RNAV估值法;另一类是绝对估值方法,特点是主要采用折现方法,较为复杂,如股利贴现模型、自由现金流量贴现模型和期权定价法等。

相对估值法反映的是市场供求决定的股票价格,绝对估值法体现的是内在价值决定价格,即通过对企业估值,而后计算每股价值,从而估算股票的价值。它们的计算公式分别如下:

三、相对估值方法

相对估值法(Relative Valuation or Comparative Valuation)亦称可比公司分析法,通过寻找可比资产或公司,依据某些共同价值驱动因素,如收入、现金流量、盈余等变量,借用可比资产或公司价值来估计标的资产或公司价值。在运用可比公司法时,根据价值驱动因素不同可以采用比率指标进行比较,比率指标包括P/E、P/B、EV/EBITDA、PEG、P/S、EV/销售收入、RNAV等等。其中最常用的比率指标是P/E和P/B。

四、市盈率估值法

(一)市盈率(P/E)的计算公式

静态P/E = 股价/上一年度的每股收益(EPS)(年) 或动态P/E = 股价 * 总股本/今年或下一年度的净利润(需要做预测)。

市盈率是一个反映市场对公司收益预期的相对指标,使用市盈率指标要从两个相对角度出发,一是该公司的预期市盈率(或动态市盈率)和历史市盈率(或静态市盈率)的相对变化;二是该公司市盈率和行业平均市盈率相比。如果某上市公司市盈率高于之前年度市盈率或行业平均市盈率,说明市场预计该公司未来盈利会上升;反之,如果市盈率低于行业平均水平,则表示与同业相比,市场预计该公司未来盈利会下降。所以,市盈率高低要相对地看待,并非高市盈率不好,低市盈率就好。

注:计算动态市盈率必须预测下一年年报净利润的数量,股票软件上(比如一季度)直接用一季度的每股收益 x 4的算法是不科学的,因为公司每个季度的收益是不可能完全相同的,尤其遇到经营受季节影响很大的公司就更没参考价值了。所以这个方法适用的前提是你买入的是一家增长快速稳定的好公司,并且你又很了解它。因此,可以用一季度的每股收益加上上一年后三季度的每股收益来预计和更新现在的市盈率,对增长确定性大的公司来说,这样的计算可能偏保守,但是结果一旦好于预期,就能获得更大的安全边际和收益。

(二)每股净利润的确定方法

展开全文

①全面摊薄法,就是用全年净利润除以发行后总股本(用年末的股数计算,不取平均数),直接得出每股净利润。②加权平均法,就是以公开发行股份在市场上流通的时间作为权数,用净利润除以发行前总股本加加权计算得出的发行后总股本,得出每股净利润。发行在外普通股加权平均数按下列公式计算:

发行在外普通股加权平均数=期初发行在外普通股股数+当期新发行普通股股数×已发行时间÷报告期时间-当期回购普通股股数×已回购时间÷报告期时间

(三)估值

通过市盈率法估值时,首先应计算出被评估公司的每股收益;然后根据二级市场的平均市盈率、被评估公司的行业情况(同类行业公司股票的市盈率)、公司的经营状况及其成长性等拟定市盈率(非上市公司的市盈率一般要按可比上市公司市盈率打折);最后,依据市盈率与每股收益的乘积决定估值:合理股价 = 每股收益(EPS)x合理的市盈率(P/E)。

其中要注意的是,在收益周期性明显的行业和企业,其估值应以多年的平均每股收益来替代最近一年的每股收益,这样才能更合理地使用市盈率来估值。

(四)P/E估值法的逻辑

逻辑上,P/E估值法下,绝对合理股价P = EPS × P/E;股价决定于EPS与合理P/E值的积。在其它条件不变下,EPS预估成长率越高,合理P/E值就会越高,绝对合理股价就会出现上涨;高EPS成长股享有高的合理P/E,低成长股享有低的合理P/E。因此,当EPS实际成长率低于预期时(被乘数变小),合理P/E值下降(乘数变小),乘数效应下的双重打击小,股价出现重挫。因此,当公司实际成长率高于或低于预期时,股价往往出现暴涨或暴跌,这其实是P/E估值法的乘数效应在起作用。可见,市盈率不是越高越好,因为还要看净利润而定,如果公司的净利润只有几十万或者每股收益只有几分钱时,高市盈率只会反映公司的风险大,投资此类股票就要小心。

(五) P/E估值法的优缺点

P/E估值法的优点是:①计算P/E所需的数据容易获得,简单易行,它运用了近期的盈利估计,而近期的盈利估计一般比较准确,可以有广泛的参照比较;②P/E指标直接将资产的买价与资产目前的收益水平有机地联系起来。

P/E估值法的缺点是:①盈利不等于现金,由于在收益表中,利润是最终的计算结果,因此收益比例对会计政策的敏感性非常高(所以,在计算市盈率时最好不考虑商誉的摊销额和非常项目的影响额);②忽视了公司的风险,如高债务杠杆,因为同样的P/E,用了高债务杠杆得到的E与毫无债务杠杆得到的E是截然不同的(这时候ROE的杜邦分析就很重要);③市盈率无法顾及远期盈利,对周期性及亏损企业估值困难;④P/E估值忽视了摊销折旧、资本开支等维持公司运转的重要的资金项目;⑤收益乘数并未明确地将未来增长的成本考虑在内,正常情况下,高速增长的公司的收益乘数会更高一些,由于需要更多的资本以支持公司的高速增长,会降低权益资本的回报率。

(六)P/E估值法的适用性

P/E估值法的适用:P/E估值法主要用在目前的收益状况可以代表未来的收益及其发展趋势的条件下。

n 周期性较弱企业,如公共服务业,因其盈利相对稳定;

n 公司/行业/股市比较相当有用(公司/竞争对手、公司/行业、公司/股市、行业/股市)。

P/E估值法的不适用:

n 周期性较强企业,如一般制造业、服务业;

n 每股收益为负的公司;

n 房地产等项目性较强的公司;

n 银行、保险和其它流动资产比例高的公司;

n 难以寻找可比性很强的公司;

n 多元化经营比较普遍、产业转型频繁的公司。

一般来说,市盈率法比较适合价值型企业,企业价值的高低主要取决于企业的预期增长率。其实,企业的市盈率就是用风险因素调整后得到的预期增长率的一个替代值。企业价值评估中运用的市盈率经常是一段时期(大约3~5年)市盈率的平均值(当然对新建企业难以用过去的平均值,但可以用它计算新建企业当前的或者预期的收益)。只有在收益有较高的预期增长时才可使用较高的市盈率值。对于那些经营状况稳定的企业,平均市盈率的说服力就比较强。

从实用的角度看,可以认为只有在市盈率等于或最好低于公司普通每股收益增长率的条件下,才对一家公司进行股权投资。这意味着,如果某公司的每股收益增长率为10%,那么你最高只能支付10倍于该收益的买价,这种做法建立在一个假设前提之上,即一家高速增长的公司比一家低速增长的公司具有更大的价值。这也导致了一个后果,以一个高市盈率成交的股权交易并不一定比低市盈率的交易支付更高的价格。

市盈率倍数法的适用环境是有一个较为完善发达的证券交易市场,要有“可比”的上市公司,且市场在平均水平上对这些资产定价是正确的。中国的证券市场发育尚不完善,市场价格对公司价值反映作用较弱,采用市盈率法的外部环境条件并不是很成熟。由于高科技企业在赢利性、持续经营性、整体性及风险等方面与传统型企业有较大差异,选择市盈率法对企业进行价值评估时,要注意针对不同成长时期的高科技企业灵活运用。

一文读懂相对估值方法的比较及其适用范围

一、几种相对估值法的比较

估值方法

适 用

不适用

注 意

P/E(市盈率)法

盈利相对稳定,周期性较弱的企业,如公共服务业。

①周期性较强企业,如一般制造业、服务业;

② 每股收益为负的公司;房地产等项目性较强的公司;

③ 银行、保险和其他流动资产比例高的公司;难以寻找可比性很强的公司;

④ (大陆上市公司)多元化经营比较普遍、产业转型频繁。

① 在其他条件不变时,EPS预估成长率也高,合理本益比可能就越高,绝对合理股价就可上调;

② 高成长股可享有高PE,低成长股可享有低PE;

③ 当EPS预估成长率低于预期,合理本益比调低,双重打击,股价重挫。

P/B法

① 周期性较强行业(拥有大量固定资产并且账面价值相对较为稳定);

② 银行、保险和其它流动资产比例高的公司;

③ ST、PT绩差及重组型公司。

①账面价值的重置成本变动较快公司;

②固定资产较少的,商誉或知识产权较多的服务行业。

PB法的合理修正:

① 将少数股东权益和商誉排除;

② 每年对土地、上市/未上市投资项目资产价值进行重估。

P/B法的悖论:

① 股价/相对资产价值相关性弱;

② 股价/相对资产价值<盈余(资产报酬率)/相对资产价值。

EV/EBITDA法

① 充分竞争行业的公司;

② 没有巨额商誉的公司;

③净利润亏损,但毛利、营业利益并不亏损的公司。

① 固定资产更新变化较快公司;

② 净利润亏损、毛利、营业利益均亏损的公司;

③ 资本密集、准垄断或者具有巨额商誉的收购型公司(大量折旧摊销压低了账面利润);

④ 有高负债或大量现金的公司。

企业价值(EV)= 市值+(总负债-总现金)= 市值 + 净负债。

EBITDA=营业利益+折旧费用+摊销费用。注意:Earnings = Operating profit营业利益=毛利-营业费用-管理费用。

PEG法

适用IT等成长性较高企业

① 成熟行业;

② 过度投机市场评价提供合理借口;

③ 亏损、或盈余正在衰退的行业

Growth:净利润的增长率修正:鉴于大陆上市公司投资收益、营业外收益的不稳定性,以及一些A股上市公司利用投资收益操纵净利润指标的现实情况,出于稳健性的考虑,净利润的增长率可以以税前利润的增长率/营业利益的增长率/营收的增长率替代。

P/S法

① 营收不受公司折旧、存货、非经常性收支的影响,不易操控;

② 营收最稳定,波动性小,避免(周期性行业)PE波动较大;

③ 不会出现负值,不会出现没有意义的情况,净利润为负亦可用。

PS法的悖论:公司成本控制能力无法反映(利润下降/营收不变);PS会随着公司营收受规模扩大而下降;营收规模较大的公司PS较低。

EV / Sales法

① 有营收但亏损的企业;

② 只能用于同行业内公寺司的比较

RNAV法

适用于房地产等物业公司。

二、相对估值法的优缺点

(一)相对估值法的适用性

应用该方法可以迅速获得被估资产的价值,尤其是当金融市场上有大量“可比”资产进行交易,且市场在平均水平上对这些资产的定价是正确的时候。

(二)对比估值法的局限性

该方法过于主观,会将市场对“可比”资产定价的错误(高估或低估)引入估价之中。而且,如果参照公司的估值是不准确的,那么,依据该估价评估目标公司的价值时,会导致目标公司的估值也存在误差。

因为倍数是基于一个可能性,就是市场可能会有过高估价或者过低估价的比较分析方法的错误。相对价值的一个陷阱就是一家公司同它的同行比看起来价值更便宜,其实不是。由于没有从资产负债表,历史估价,最重要的,没有从经营计划中发现潜在的问题,投资者往往陷入了倍数的陷阱。

投资者需要运用所有他们手上的工具来为公司的价值进行合理评估。因为有陷阱和缺陷,运用相对估值方法对一家公司的股价进行更加准确的测量就必须结合运用其它如现金流量贴现法的工具。

运用相对估值方法所得出的倍数,用于比较不同行业之间、行业内部公司之间的相对估值水平;不同行业公司的指标值并不能做直接比较,其差异可能会很大。相对估值法反映的是,公司股票目前的价格是处于相对较高还是相对较低的水平。通过行业内不同公司的比较,可以找出在市场上相对低估的公司。但这也并不绝对,如市场赋予公司较高的市盈率说明市场对公司的增长前景较为看好,愿意给予行业内的优势公司一定的溢价。因此采用相对估值指标对公司价值进行分析时,需要结合宏观经济、行业发展与公司基本面的情况,具体公司具体分析。与绝对估值法相比,相对估值法的优点在于比较简单,易于被普通投资者掌握,同时也揭示了市场对于公司价值的评价。但是,在市场出现较大波动时,市盈率、市净率的变动幅度也比较大,有可能对公司的价值评估产生误导。

相对估值法因其简单易懂,便于计算而被广泛使用。但事实上每一种相对估值法都有其一定的应用范围,并不是适用于所有类型的上市公司。目前,多种相对估值存在着被乱用和被滥用以及被浅薄化的情况,以下就以最为常用的PE法为例说明一二。

一般的理解,P/E值越低,公司越有投资价值。因此在P/E值较低时介入,较高时抛出是比较符合投资逻辑的。但事实上并非一定如此,其原因就在于PE法并不适用于一些具有强烈行业周期性的上市公司,比如主体工业类的上游行业,特别是能源与原材料公司。

另一方面,大多数投资者只是关心PE值本身变化以及与历史值的比较,PE估值法的逻辑被严重浅薄化。逻辑上,PE估值法下,绝对合理股价P = EPS x P/E;股价决定于EPS与合理P/E值的积。在其它条件不变下,EPS预估成长率越高,合理P/E值就会越高,绝对合理股价就会出现上涨;高EPS成长股享有高的合理P/E,低成长股享有低的合理P/E。因此,当EPS实际成长率低于预期时(被乘数变小),合理P/E值下降(乘数变小),乘数效应下的双重打击小,股价出现重挫,反之同理。当公司实际成长率高于或低于预期时,股价出现暴涨或暴跌时,在PE估值法的乘数效应作用下,投资者往往很难用常理判断股价的变化。

因此,当用传统相对估值法评价方法无法解释公司股价与内在价值的严重背离的背景下,“细分行业、精选个股”研究方法的重要性上升,公司绝对估值法开始渐渐浮上台面。返回本站,查看更多

责任编辑:

发表评论:

◎欢迎参与讨论,请在这里发表您的看法、交流您的观点。

«   2020年9月   »
123456
78910111213
14151617181920
21222324252627
282930
控制面板
您好,欢迎到访网站!
  查看权限
网站分类
搜索
最新留言
    文章归档
    网站收藏
      友情链接